摘要家庭債務(wù)的過度擴(kuò)張有導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入長期衰退的可能，而數(shù)字金融的滲透在某種程度上也存在加速放大家庭債務(wù)的風(fēng)險。通過CFPS微觀數(shù)據(jù)樣本研究數(shù)字金融對中國家庭債務(wù)擴(kuò)張的影響機(jī)制可發(fā)現(xiàn)：數(shù)字金融具有信貸軟約束特征，可導(dǎo)致信貸市場出現(xiàn)過度授信和過度借貸，引起家庭債務(wù)擴(kuò)張，加大家庭負(fù)債的脆弱性和不穩(wěn)定性。數(shù)字金融的使用廣度和金融數(shù)字化的程度對家庭債務(wù)風(fēng)險具有明顯正向影響，數(shù)字金融的快速滲透和廣泛應(yīng)用推動了家庭負(fù)債上升，數(shù)字金融的使用深度則會對家庭債務(wù)風(fēng)險發(fā)揮一定緩釋作用。數(shù)字金融對家庭債務(wù)的擴(kuò)張作用主要通過推動房貸負(fù)債比的上升和擠占消費性支出下降的傳導(dǎo)機(jī)制實現(xiàn)。異質(zhì)性檢驗發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險的助推作用在高負(fù)債家庭中表現(xiàn)得尤為突出，但隨家庭可支配收入的上升而下降，這種作用規(guī)律在城鎮(zhèn)和中西部地區(qū)家庭更加明顯。同時，穩(wěn)健性檢驗表明，數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險的作用存在滯后和衰減現(xiàn)象，數(shù)字金融的當(dāng)期影響最強(qiáng)，在滯后1期時減弱，滯后2期后不再顯著。
關(guān)鍵詞數(shù)字金融;家庭債務(wù)風(fēng)險;杠桿率;過度授信;過度借貸
歷次金融危機(jī)表明，信貸快速增長和杠桿率急劇上升加速了金融的系統(tǒng)性風(fēng)險，家庭債務(wù)(消費信貸和住房抵押貸款)的攀升往往是金融危機(jī)爆發(fā)的導(dǎo)火索[1](P1755-1817)。在無政策干預(yù)情況下，家庭過度借貸將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)陷入借貸約束收緊、消費減少、資產(chǎn)價格下跌的“債務(wù)—通縮”惡性循環(huán)，最終導(dǎo)致金融危機(jī)發(fā)生并引發(fā)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入長期衰退通道[2](P104994-104995)[3](P1-22)。
2020年以來，為應(yīng)對全球疫情大流行造成的嚴(yán)重沖擊，世界主要經(jīng)濟(jì)體的大規(guī)模寬松貨幣政策外溢導(dǎo)致了“高債務(wù)+高通脹”預(yù)期上升，因此，抑制家庭債務(wù)的過度擴(kuò)張成為全球共識。隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新發(fā)展階段，中國家庭杠桿率快速增長所積累的債務(wù)風(fēng)險受到廣泛關(guān)注，家庭負(fù)債率節(jié)節(jié)攀升成為經(jīng)濟(jì)運行和金融安全的潛在隱患。
從衡量家庭債務(wù)風(fēng)險的主要指標(biāo)——杠桿率和債務(wù)收入比①來看，中國家庭債務(wù)規(guī)模龐大且增長迅速。國際貨幣基金組織在2017年10月發(fā)布的《全球金融穩(wěn)定報告》中指出：當(dāng)住戶部門杠桿率低于10%時，該國的債務(wù)增加將有利于經(jīng)濟(jì)增長;當(dāng)住戶部門杠桿率高于30%時，該國的中期經(jīng)濟(jì)增長將會受到負(fù)面影響;而當(dāng)住戶部門杠桿率超過65%時，將會影響到該國的金融穩(wěn)定。筆者利用國家統(tǒng)計局和中國人民銀行相關(guān)數(shù)據(jù)計算了1994-2020年中國家庭杠桿率和債務(wù)收入比。
從杠桿率看，1994年至2008年的15年間，我國家庭杠桿率整體保持在20%以下的較低水平，2008年末為17.87%。2008年金融危機(jī)發(fā)生后，隨著“四萬億”刺激政策的推出，房地產(chǎn)市場快速回暖，家庭杠桿率快速上升，2013年首次突破30%，此后連續(xù)快速上升至今，2020年增長至62.2%。根據(jù)國際清算銀行的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年末我國家庭杠桿率已超過60.3%的世界平均水平，比G20整體的59.8%高出2.4個百分點，并與日本和歐盟相當(dāng)，同時接近日本20世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)泡沫破滅前60%的水平[4]。
從增幅看，我國家庭杠桿率增幅處于較高區(qū)間，2020年上升6.4個百分點，高于美國、日本和歐盟的4.9%。從債務(wù)收入比來看，我國家庭債務(wù)收入比在1994年不足20%，金融危機(jī)后的2009年突破50%，2016年再次突破100%，之后急劇上升到2020年的139.06%，已超過2020年的美國的97.40%和日本的125.38%，同時也超過日本20世紀(jì)90年代經(jīng)濟(jì)泡沫破滅前該指標(biāo)的數(shù)值(120%)和2008年美國次貸危機(jī)爆發(fā)前該指標(biāo)的數(shù)值(134.62%)。考慮到還存在隱藏的民間借貸等無法準(zhǔn)確統(tǒng)計，我國家庭負(fù)債狀況事實上比統(tǒng)計的可能還要嚴(yán)重。中國家庭債務(wù)規(guī)模和擴(kuò)張速度已瀕臨危機(jī)邊緣，如不能及時進(jìn)行有效遏制和強(qiáng)力干預(yù)，極有可能引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險，嚴(yán)重威脅金融安全。
與此同時，近年來以大數(shù)據(jù)、人工智能、5G、物聯(lián)網(wǎng)等為代表的現(xiàn)代信息技術(shù)創(chuàng)新深刻改變了金融格局和金融供給模式，推動了金融數(shù)字化和互聯(lián)網(wǎng)化，促進(jìn)金融服務(wù)可觸達(dá)、可體驗、可持續(xù)，效率和質(zhì)量明顯提升，數(shù)字金融已經(jīng)成為普惠金融的重要源動力和增長點。與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)的排他性對比，數(shù)字金融滿足了那些通常難以享受到金融服務(wù)的中小微企業(yè)和低收入家庭的需求，擴(kuò)大了金融服務(wù)區(qū)域和用戶范圍，降低了金融服務(wù)門檻，使金融服務(wù)平民化趨勢更加顯現(xiàn)，體現(xiàn)了普惠金融的應(yīng)有之義[5](P1401-1418)。在數(shù)字金融的推動下，以信用卡、消費貸、移動支付為主流產(chǎn)品的消費金融快速擴(kuò)張。
然而，數(shù)字金融在推動金融普惠和金融深化的同時，金融的過度自由化也帶來一系列不當(dāng)行為和侵害消費者權(quán)益的金融亂象。2015年以來，P2P行業(yè)暴雷、校園貸、電信詐騙和大型互聯(lián)網(wǎng)平臺壟斷定價及違規(guī)放貸等風(fēng)險事件層出不窮，其共同特征就是各類新興業(yè)態(tài)借助移動互聯(lián)網(wǎng)等數(shù)字工具從事非法或非正規(guī)借貸，透支家庭和個人消費能力，最終引發(fā)各類社會問題，嚴(yán)重威脅金融安全。其中幾類典型事實尤為值得關(guān)注：
一是誘導(dǎo)借貸，大型互聯(lián)網(wǎng)平臺通過掌握的消費大數(shù)據(jù)和網(wǎng)絡(luò)消費場景，進(jìn)行過度營銷貸款或類信用卡透支，不當(dāng)宣揚借貸消費、超前享受觀念，誘導(dǎo)消費者無節(jié)制消費，對金融知識薄弱人群、沒有穩(wěn)定收入來源的青少年和低收入家庭存在嚴(yán)重誤導(dǎo)[6];二是被動借貸，互聯(lián)網(wǎng)平臺利用平臺壟斷優(yōu)勢和信息不對稱，將借款設(shè)計為客戶的默認(rèn)選項，導(dǎo)致客戶容易被剝奪其他付款選擇權(quán)并“被貸款”;三是變相放貸，部分助貸平臺聯(lián)合金融機(jī)構(gòu)采取降低借款門檻、編造借款用途甚至偽造相關(guān)資質(zhì)證明等方式變相放貸、倒貸①、轉(zhuǎn)貸和續(xù)貸;四是高息放貸，互聯(lián)網(wǎng)平臺和金融機(jī)構(gòu)相互滲透，行業(yè)陷入惡性競爭，并對借款人進(jìn)行掠奪性放貸，而獲客成本和融資成本不降反升，導(dǎo)致普惠變成“普貴”，支付寶旗下的“花唄”和“借唄”年化利率曾一度高達(dá)24%。
近幾年發(fā)生的金融亂象不同程度地與管制放松條件下金融數(shù)字化和過度創(chuàng)新有關(guān)[7(]P3-9)。以上現(xiàn)象引起筆者的思考：數(shù)字金融在踐行普惠金融理念和緩解金融抑制的同時，是否在一定程度和范圍內(nèi)助長了貸款機(jī)構(gòu)過度授信和家庭過度借貸，加劇了中國家庭債務(wù)風(fēng)險的脆弱性和不穩(wěn)定性;如果數(shù)字金融存在債務(wù)助推放大作用，具體的傳導(dǎo)機(jī)制和途徑又是什么。針對上述問題，筆者以北京大學(xué)中國家庭追蹤調(diào)查(CFPS)微觀數(shù)據(jù)為樣本，構(gòu)建數(shù)字金融與家庭債務(wù)風(fēng)險的理論與計量分析模型，探究二者的內(nèi)在聯(lián)系和作用機(jī)理。
一、文獻(xiàn)綜述
對家庭債務(wù)問題的研究可追溯至2008年全球性金融危機(jī)之后關(guān)于危機(jī)成因的大討論，主要研究成果集中在家庭負(fù)債動因、經(jīng)濟(jì)后果和風(fēng)險治理三個方面。在家庭負(fù)債動因方面，已有研究從生命周期理論、消費理論和人力資本理論出發(fā)，探索了決定家庭負(fù)債的微觀因素[8](P55-66)，發(fā)現(xiàn)家庭負(fù)債隨著戶主年齡的增加而下降[9](P467-505)[10](P1449-1494);而人力資本、受教育程度、金融素養(yǎng)對家庭負(fù)債也存在顯著影響，高學(xué)歷和較高金融素養(yǎng)的家庭更會規(guī)劃家庭財務(wù)，理性借貸[11](P1553-1604)。
家庭凈財富和家庭收入對負(fù)債的影響相對復(fù)雜，表現(xiàn)為相對于高收入群體，中低收入者的消費和儲蓄選擇更易受到資產(chǎn)價格尤其是房產(chǎn)價格上漲的影響，因此在資產(chǎn)價格暴漲中傾向于多負(fù)債;相對于租房家庭而言，有房家庭的住房財富效應(yīng)帶來的高收入預(yù)期會增強(qiáng)消費傾向，因而也有更強(qiáng)的借貸動機(jī)[12](P30-45)。
總的說來，不同家庭的統(tǒng)計學(xué)特征、財務(wù)狀況、健康狀態(tài)、職業(yè)、種族乃至原有的負(fù)債水平差異都會對家庭負(fù)債決策產(chǎn)生重要影響[13](P19-29)[14](P401-426)。除 了家庭微觀特征外，GDP、利率、稅率和住房抵押政策對家庭債務(wù)也有直接影響，通常處在經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期、長期的低利率和減稅政策會刺激家庭的債務(wù)擴(kuò)張[15](P27-30)，而房地產(chǎn)價格上漲、銀行在自由化市場中尋求盈利回報以及人口老齡化也是家庭債務(wù)增長的重要原因[16(]P109-141)。
家庭債務(wù)風(fēng)險的經(jīng)濟(jì)后果主要表現(xiàn)在對資產(chǎn)價格和宏觀經(jīng)濟(jì)影響兩方面。從對資產(chǎn)價格影響方面看，由于家庭債務(wù)中有相當(dāng)大比例與住房貸款有關(guān)，而住宅又具有明顯的金融屬性，因此家庭債務(wù)對房地產(chǎn)市場周期和價格波動存在重要影響[17](P50-66)。
家庭房屋資產(chǎn)對家庭消費具有明顯的財富效應(yīng)，房屋按揭貸款為家庭購房帶來杠桿。當(dāng)房屋價值提高時會引起更大的財富效應(yīng)，相比單一住房家庭，多套房家庭的房屋資產(chǎn)具有更明顯的財富效應(yīng);房產(chǎn)占家庭資產(chǎn)比重較低的家庭，房屋資產(chǎn)的財富效應(yīng)較大，隨著房屋投資屬性的降低、消費屬性的提高，房屋的財富效應(yīng)會下降[18](P62-75)。
從對宏觀經(jīng)濟(jì)影響看，大量研究認(rèn)為家庭債務(wù)的擴(kuò)張和杠桿率的持續(xù)上升對信貸市場會產(chǎn)生負(fù)向溢出效應(yīng)[19](P2667-2702)，并造成失業(yè)率上升[1](P1755-1817)、居民消費擠出[20](P42-60)、企業(yè)信貸供給減少[21](P71-87)，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)波動甚至陷入中長期衰退[22](P66-77)。此外，家庭負(fù)債還抑制了創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)[23](P121-134)，加大了居民財富分配不平等[13(]P19-29)，導(dǎo)致勞動力市場黏性增強(qiáng)[24(]P1771-1795)等問題。在風(fēng)險治理上，鑒于家庭債務(wù)風(fēng)險對經(jīng)濟(jì)社會的危害已取得廣泛共識，因此政策的有效干預(yù)、合理控制家庭負(fù)債規(guī)模就有十分重要的意義[20](P42-60)。
一方面，要以宏觀審慎視角密切關(guān)注家庭的債務(wù)變化，尤其是考慮到貨幣政策影響宏觀經(jīng)濟(jì)的一個重要渠道是家庭資產(chǎn)負(fù)債表，緊縮性的貨幣政策將直接導(dǎo)致家庭資產(chǎn)負(fù)債表惡化[8](P55-66)。對家庭在房地產(chǎn)領(lǐng)域不斷攀升的杠桿率，需要在執(zhí)行銀行業(yè)敏感性壓力測試中多關(guān)注房地產(chǎn)貸款風(fēng)險，在強(qiáng)化“因城施策”的房地產(chǎn)宏觀調(diào)控、推進(jìn)“租購并舉”等房地產(chǎn)領(lǐng)域供給側(cè)改革的同時，打擊利用短期消費貸款等違規(guī)加杠桿炒房的投機(jī)亂象，維護(hù)房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展[25](P32-47)。
另一方面，利用雙支柱調(diào)控可以緩解由家庭債務(wù)違約引發(fā)的房價下跌和信用收縮，在應(yīng)對債務(wù)違約對實體經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響時，相較于資本類宏觀審慎工具，信貸類工具能夠引導(dǎo)商業(yè)銀行加大對家庭的信貸支持，有效協(xié)調(diào)貨幣政策。此外，鑒于受教育水平較低、健康狀況較差的年輕家庭更容易受到不利貨幣政策沖擊的影響，社會發(fā)展過程中城市化、老齡化等經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變動對家庭杠桿增速也存在一定影響，這意味著貨幣政策及監(jiān)管政策調(diào)整需要更多關(guān)注這些群體的利益及其對宏觀經(jīng)濟(jì)的影響[8(]P55-66)。
綜上，在當(dāng)前數(shù)字經(jīng)濟(jì)背景下，數(shù)字金融會對微觀家庭的貨幣需求、負(fù)債水平、消費選擇和資產(chǎn)配置產(chǎn)生沖擊。以網(wǎng)絡(luò)借貸為代表的數(shù)字金融可以匹配無抵押的借款需求，形成銀行外部融資市場，并對以銀行為核心的傳統(tǒng)信貸渠道產(chǎn)生弱化、擠出和替代作用，降低了貨幣政策的有效性，給貨幣供需均衡的政策操作實踐增加了難度，因為任何旨在抑制杠桿作用的緊縮性貨幣政策都可能通過數(shù)字金融渠道導(dǎo)致債務(wù)杠桿率升高[26](P617-639)。
目前部分學(xué)者已經(jīng)開始關(guān)注數(shù)字金融對家庭債務(wù)的影響，如馬源聰?shù)萚27](P130-149)指出網(wǎng)絡(luò)借貸加劇了家庭債務(wù)杠桿率的攀升，并可能削弱償債能力;許月麗等[28](P66-80)認(rèn)為數(shù)字金融會對家庭的投資性貨幣需求具有顯著影響;賈鵬飛等[25](P32-47)指出金融過度自由化會導(dǎo)致家庭過度負(fù)債，當(dāng)杠桿率超過合理限度，可能造成經(jīng)濟(jì)陷入“債務(wù)—通縮”的惡性循環(huán)。而如何理解數(shù)字金融驅(qū)動下中國家庭債務(wù)風(fēng)險的新變化和新趨勢，目前的研究文獻(xiàn)尚未給出完整答案。
因此，探究金融數(shù)字化過程中我國家庭債務(wù)風(fēng)險形成的機(jī)理特征，尤其是信貸軟約束造成的過度授信與過度信貸如何助長家庭債務(wù)規(guī)模的擴(kuò)張，豐富家庭金融理論和風(fēng)險治理理論，具有積極意義。同時，測度數(shù)字金融在使用廣度、使用深度和金融數(shù)字化程度等不同維度對中國家庭債務(wù)風(fēng)險形成的作用，也為數(shù)字金融實踐發(fā)展提供新的研究視角。揭示數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險影響的傳導(dǎo)機(jī)制，即房貸負(fù)債的替代效應(yīng)和對消費支出的擠出效應(yīng)，可以為系統(tǒng)性金融風(fēng)險治理提供研究支持。同時，我們也驗證了家庭統(tǒng)計學(xué)特征、財務(wù)特征、時間特征和區(qū)域經(jīng)濟(jì)特征對數(shù)字金融影響家庭債務(wù)風(fēng)險的異質(zhì)性。
二、理論分析
以往對家庭債務(wù)及其風(fēng)險研究主要設(shè)在傳統(tǒng)金融市場格局內(nèi)，探討銀行授信、非正規(guī)金融組織及民間借貸對家庭負(fù)債選擇的影響。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)背景下，金融供給方式和借款人需求更加復(fù)雜，對家庭債務(wù)風(fēng)險形成機(jī)理研究需要融入更多維度的考量。筆者在總結(jié)大量經(jīng)驗事實的基礎(chǔ)上，將數(shù)字金融驅(qū)動下家庭債務(wù)風(fēng)險形成機(jī)理劃分為市場驅(qū)動、過度授信、過度借貸和風(fēng)險暴露四個典型階段。
(一)市場驅(qū)動市場驅(qū)動是數(shù)字金融背景下家庭債務(wù)風(fēng)險形成的關(guān)鍵因素，具體概括為數(shù)字滲透、貨幣寬松、監(jiān)管放松、行業(yè)競爭和征信缺陷五個方面的因素。
1.數(shù)字滲透。消費金融是數(shù)字滲透最高的領(lǐng)域之一，數(shù)字滲透對消費金融的影響既包括供給端的影響也包括需求端的影響。從供給端影響看，數(shù)字滲透顯著增強(qiáng)了金融機(jī)構(gòu)和類金融機(jī)構(gòu)在渠道獲客、服務(wù)展業(yè)、貸款管理和風(fēng)險控制等方面的能力，尤其是克服了傳統(tǒng)金融模式下對“長尾客戶”觸達(dá)不深的問題。借助移動互聯(lián)網(wǎng)和金融大數(shù)據(jù)，將更多以家庭為單位的借款人納入金融服務(wù)體系。從需求端看，數(shù)字滲透改變了人們的生活和工作方式，線上消費、網(wǎng)上工作和網(wǎng)絡(luò)社交更加普及，用戶的金融需求和消費行為也呈現(xiàn)個性化、多元化和超前化特點，年輕家庭更容易接受網(wǎng)絡(luò)借貸和超前消費，金融業(yè)態(tài)數(shù)字化恰恰迎合了這一需求。
2.貨幣寬松。寬松的貨幣環(huán)境是引起家庭債務(wù)風(fēng)險上升的動力之一。尤其是在經(jīng)濟(jì)增速放緩和后金融危機(jī)時期，政府采取積極的貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)，創(chuàng)造寬貨幣的外部環(huán)境，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)的借貸資金充裕，而消費作為拉動經(jīng)濟(jì)的重要動力，整個社會通過家庭的加杠桿刺激來消費，導(dǎo)致家庭債務(wù)快速增長。在不考慮家庭借款人異質(zhì)性情形下，單純加杠桿政策將引起高杠桿家庭的過度借貸[29(]P251-261)。
3.監(jiān)管不足。政府對金融業(yè)的監(jiān)管不足也是促使家庭債務(wù)風(fēng)險上升的重要外因。一是對互聯(lián)網(wǎng)金融、金融科技等新興金融業(yè)態(tài)和服務(wù)模式的監(jiān)管滯后，降低了金融從業(yè)門檻，導(dǎo)致家庭出現(xiàn)多頭借貸;二是對部分金融產(chǎn)品監(jiān)管不足，如放松了對信用卡業(yè)務(wù)的限制，增加了可開展信用卡業(yè)務(wù)的經(jīng)營主體，擴(kuò)大信用卡使用范圍，對信用卡交易提供優(yōu)惠的稅收政策，導(dǎo)致家庭信用卡滲透率快速上升;三是金融消費者權(quán)益保護(hù)力度不夠，導(dǎo)致金融交易數(shù)字化、金融產(chǎn)品結(jié)構(gòu)化過程中存在虛假宣傳、誤導(dǎo)銷售、捆綁搭售等問題。
(二)過度授信
金融機(jī)構(gòu)過度授信通常表現(xiàn)為單個銀行對某一客戶授信超過企業(yè)的實際需求，或者多個銀行在對同一客戶授信時，未準(zhǔn)確剔除其他銀行的影響，造成授信總額遠(yuǎn)超過客戶實際合理需求。一直以來，銀行授信集中在大中企業(yè)，小微企業(yè)和個體家庭獲得銀行貸款難度較大，過度授信不夠明顯。但隨著網(wǎng)絡(luò)借貸和中小銀行的擴(kuò)張發(fā)展，金融機(jī)構(gòu)提供授信的能力不斷提升[30](P60-61)。
數(shù)字滲透和寬松的政策環(huán)境導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)借貸等新興金融業(yè)態(tài)的出現(xiàn)，并形成網(wǎng)貸平臺P2P模式和金融機(jī)構(gòu)與互聯(lián)網(wǎng)公司合作的助貸/聯(lián)合貸款模式，在追逐規(guī)模和利潤的驅(qū)使下，金融機(jī)構(gòu)、助貸平臺和網(wǎng)貸平臺存在過度營銷、誘導(dǎo)式放貸和掠奪式放貸的情況，為了獲得更多的用戶和放款額度，對用戶的審核流于形式，不重視用戶的借款用途和還款能力，導(dǎo)致對部分家庭成員超過其合理需求和償付能力的過度授信。與授信不足的情況恰恰相反，部分家庭借款人的信息被反復(fù)利用，并出現(xiàn)多頭借貸和重復(fù)續(xù)貸的現(xiàn)象。
(三)過度借貸
過度授信會導(dǎo)致借款人形成信貸軟約束[31](P40-60)，誘使部分家庭借款人出現(xiàn)過度借貸，超過了家庭可支配收入支撐范圍，導(dǎo)致債務(wù)杠桿率、債務(wù)收入比和償債收入比等債務(wù)指標(biāo)出現(xiàn)異常上升。借款人通過信用卡透支、信用卡變現(xiàn)、抵質(zhì)押物超額或重復(fù)抵質(zhì)押以及多頭借貸等手段獲得大量消費貸資金，進(jìn)行“炒房”投資、借新還舊、以貸養(yǎng)貸等行為，存在該行為的借款者受“逆向激勵”影響更大，違約率更高[28](P130-149)。
第一，在經(jīng)濟(jì)繁榮周期，寬松的信貸政策和看漲的房產(chǎn)資產(chǎn)價格可能會導(dǎo)致借款人盲目樂觀，低估了借貸風(fēng)險，過度進(jìn)行負(fù)債，此時家庭資產(chǎn)負(fù)債率快速攀升。
第二，過度借貸存在嚴(yán)重的負(fù)外部性，導(dǎo)致家庭陷入債務(wù)約束并形成習(xí)慣性貸款。很多資質(zhì)不足的借款人在被銀行拒絕后轉(zhuǎn)而向網(wǎng)絡(luò)平臺借款。由于網(wǎng)絡(luò)平臺審核簡單，借款人往往更容易獲得貸款，從信用卡和花唄、微粒貸開始，逐漸在網(wǎng)貸平臺鋌而走險，加重了自己的還貸負(fù)擔(dān)，多頭借貸之后騰挪無能，最終淪為被催討的對象。
第三，部分家庭借款人存在不良消費習(xí)慣，借款資金并未用于日常消費，而是將輕易得來的貸款用于網(wǎng)絡(luò)賭博、線下賭博、投資炒房、炒股等，甚至存在逃避債務(wù)的僥幸心理，忽視了過度借貸的潛在危害和法律風(fēng)險。家庭負(fù)債本是平滑跨期消費的重要手段，但大量的經(jīng)驗研究表明，過度借貸的資金較少用于維持家庭正常水平的消費[32](P1917-1937)，而是用來進(jìn)行房產(chǎn)、股市等高風(fēng)險領(lǐng)域的投資或投機(jī)。因此，數(shù)字金融對家庭正常消費可能還存在“擠出效應(yīng)”，同時也加速了房貸對家庭消費支出的“替代效應(yīng)”。
(四)危機(jī)暴露
新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為，信貸擴(kuò)張周期中，家庭是利用更便宜的信貸購買資產(chǎn)的理性代理人，因此理論上市場一般均衡條件是債務(wù)上升與資產(chǎn)增加之間的平衡[16](P109-141)。然而，歷次金融危機(jī)反復(fù)證明，家庭的過度借貸會增加未來信貸約束收緊的可能性，因為其借貸行為會產(chǎn)生“負(fù)外部性”[25](P32-47)，一旦經(jīng)濟(jì)環(huán)境惡化，外部信貸政策和監(jiān)管政策收緊，導(dǎo)致房產(chǎn)等抵質(zhì)押資產(chǎn)價格下跌時。
在此之前從事的高風(fēng)險投資失敗的可能性加大，還款來源不確定性增強(qiáng)，家庭無法通過房產(chǎn)的繼續(xù)上漲進(jìn)行倒貸和續(xù)貸，家庭的信貸約束緊縮，同時家庭表現(xiàn)出進(jìn)一步借款的沖動。當(dāng)最先到期的債務(wù)無法償付時，資金杠桿破裂，最后借款人不得不選擇主動違約或被動違約。信貸違約的直接后果就是形成金融機(jī)構(gòu)和網(wǎng)貸平臺的壞賬。當(dāng)大量的借款人在同一周期內(nèi)出現(xiàn)群體性違約現(xiàn)象，則可能導(dǎo)致借貸市場出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險，孕育了金融危機(jī)產(chǎn)生的可能性[33(]P124-140)。
綜上，數(shù)字金融為家庭和個人在銀行等傳統(tǒng)金融市場之外開辟了一條新的融資渠道，某種程度上推動了金融自由化、便利化和金融效率的提升，滿足了家庭借款合理需求，對家庭債務(wù)可持續(xù)性具有積極作用。但是，不顧金融風(fēng)險規(guī)律，過度授信和過度借貸，必然會造成“債務(wù)—通縮”的惡性循環(huán)，對家庭債務(wù)風(fēng)險形成放大效果。
基于以上分析，本文提出如下基本假設(shè)：H1：數(shù)字金融有可能對家庭債務(wù)風(fēng)險具有放大作用，尤其是數(shù)字金融的廣泛滲透性和易得性會助長家庭債務(wù)擴(kuò)張;在推動金融深化和效率方面，數(shù)字金融則有可能對家庭債務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生一定緩釋作用。H2：數(shù)字金融推動了房貸負(fù)債比例的上升，并對家庭正常消費產(chǎn)生擠出效應(yīng);房貸和消費的結(jié)構(gòu)異動是家庭杠桿率攀升的主要傳導(dǎo)因素。H3：數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險的作用機(jī)理存在異質(zhì)性特征，家庭收入水平、初始負(fù)債規(guī)模、地區(qū)發(fā)展程度等因素對數(shù)字金融與家庭債務(wù)關(guān)系會產(chǎn)生一定影響。
三、研究設(shè)計
基于研究假設(shè)，本文選取中國家庭跟蹤調(diào)查(CFPS)2010-2018年五次抽樣調(diào)查數(shù)據(jù)，構(gòu)建數(shù)字金融對中國家庭債務(wù)風(fēng)險影響的計量模型。
(一)變量選取
在剔除數(shù)據(jù)嚴(yán)重缺失的變量，并利用STATA軟件對缺失重要變量的樣本按照插值法進(jìn)行數(shù)據(jù)補(bǔ)齊后，最終獲取17843條有效樣本，變量選擇及數(shù)據(jù)來源說明如下。
1.因變量。住戶部門杠桿率是衡量家庭債務(wù)風(fēng)險的通用指標(biāo)之一，但是該指標(biāo)以GDP為計算基礎(chǔ);而本文以家庭微觀數(shù)據(jù)為研究對象，因此該指標(biāo)并不適用本文研究。考慮到微觀樣本的特殊性并借鑒相關(guān)研究，本文構(gòu)造三個指標(biāo)用來衡量家庭債務(wù)風(fēng)險，分別是債務(wù)收入比(DTI)、償債收入比(DSI)和金融資產(chǎn)負(fù)債率(FAI)，三項指標(biāo)數(shù)值越高代表家庭債務(wù)風(fēng)險越高。其中：債務(wù)收入比為家庭債務(wù)余額與家庭年可支配收入之比，該指標(biāo)直接反映家庭債務(wù)總體規(guī)模;償債收入比為家庭每年待償還債務(wù)金額與家庭年可支配收入之比，該指標(biāo)反映家庭短期償債能力和短期流動性;金融資產(chǎn)負(fù)債率是家庭債務(wù)余額與家庭持有的各類金融資產(chǎn)余額之比，該指標(biāo)反映家庭長期償債能力和長期流動性。風(fēng)險指標(biāo)均根據(jù)CFPS數(shù)據(jù)庫相關(guān)數(shù)據(jù)計算所得。
2.自變量。本文選擇北京大學(xué)數(shù)字金融研究中心發(fā)布的數(shù)字普惠金融系列指數(shù)作為衡量數(shù)字金融發(fā)展程度的代理變量，選擇理由主要基于該指數(shù)是國內(nèi)首個覆蓋縣域級層面、多個維度刻畫數(shù)字金融發(fā)現(xiàn)內(nèi)涵和特征的研究成果，展現(xiàn)了數(shù)字金融發(fā)展模式很強(qiáng)的空間集聚性和空間異質(zhì)性[5](P1401-1418)，這與本文的研究目的較為符合。具體而言，本文選擇該系列指數(shù)中數(shù)字金融覆蓋廣度(breadth)、數(shù)字金融使用深度(depth)和金融數(shù)字化程度(digit)，三個指標(biāo)分別刻畫了數(shù)字金融發(fā)展的滲透性和可得性、多樣化程度和使用效率、數(shù)字技術(shù)驅(qū)動金融的強(qiáng)度和效果。根據(jù)前述分析，數(shù)字金融覆蓋廣度和金融數(shù)字化程度體現(xiàn)為金融增量和新興金融業(yè)態(tài)的擴(kuò)張，因而可能與家庭債務(wù)風(fēng)險正相關(guān)，而數(shù)字金融使用深度則體現(xiàn)為金融存量和傳統(tǒng)金融服務(wù)的優(yōu)化，因此可能與家庭債務(wù)風(fēng)險負(fù)相關(guān)。
四、實證分析
根據(jù)以上模型設(shè)計和數(shù)據(jù)，本文首先對數(shù)字金融和家庭債務(wù)風(fēng)險進(jìn)行基準(zhǔn)回歸，以檢驗數(shù)字金融滲透對家庭債務(wù)風(fēng)險的基本影響;然后對數(shù)字金融影響家庭債務(wù)的傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行檢驗，探究房貸和消費的中介效應(yīng);最后，對實證結(jié)果進(jìn)行異質(zhì)性和穩(wěn)健性檢驗，確保結(jié)論可靠。
(一)基準(zhǔn)回歸
為計量模型(1)的基準(zhǔn)回歸結(jié)果，所有回歸模型均控制個體和時間固定效應(yīng)。其中回歸模型1為因變量和自變量中的債務(wù)收入比單獨擬合結(jié)果，回歸模型2為全變量回歸結(jié)果，回歸模型3和模型4是因變量與自變量中的償債收入比和金融資產(chǎn)負(fù)債率的全變量回歸結(jié)果①。
估計結(jié)果顯示，數(shù)字金融對家庭債務(wù)收入比、償債收入比和金融資產(chǎn)負(fù)債率均存在顯著影響。以模型1、模型3和模型4為例，數(shù)字金融覆蓋廣度指標(biāo)每升高1%，將導(dǎo)致債務(wù)收入比提高6.7244%，償債收入比提高3.1042%，金融資產(chǎn)負(fù)債率提高1.2841%;金融數(shù)字化程度指標(biāo)每升高1%，將導(dǎo)致債務(wù)收入比提高0.9528%，償債收入比提高0.2412%，金融資產(chǎn)負(fù)債率提高0.2589%;數(shù)字金融使用深度指標(biāo)每升高1%，將導(dǎo)致債務(wù)收入比降低6.1407%，償債收入比降低0.1982%，金融資產(chǎn)負(fù)債率降低2.4381%。
這表明，數(shù)字金融覆蓋廣度和金融數(shù)字化程度的確對家庭債務(wù)風(fēng)險具有放大作用，尤其是數(shù)字金融覆蓋廣度對家庭流動性和償債能力的負(fù)面影響更大。而數(shù)字金融使用深度則會對家庭債務(wù)風(fēng)險具有一定緩釋作用，這可能是因為數(shù)字金融使用深度表征了金融機(jī)構(gòu)對原有借款家庭(“熟客”)金融服務(wù)效率的改進(jìn)和融資成本的降低，如滿足借款人多元化、全生命周期金融需求、提升金融服務(wù)附加值等。就金融機(jī)構(gòu)而言，“熟客”相對于“生客”的審核風(fēng)險更低、信用記錄更完整、客戶開發(fā)本更低;就家庭借款人而言，能夠得到金融機(jī)構(gòu)持續(xù)的低成本融資對家庭資產(chǎn)、收入和負(fù)債始終保持在一個良性的匹配區(qū)間內(nèi)至關(guān)重要。因此本文假說1成立。
五、結(jié)論與建議
中國家庭債務(wù)規(guī)模和擴(kuò)張速度已瀕臨危機(jī)邊緣，如不及時干預(yù)和遏制，將嚴(yán)重危害金融安全和金融穩(wěn)定，損害經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，同時也與黨的十九大報告提出的不斷滿足人民日益增長的美好生活需求的經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)不符。為此，筆者通過數(shù)字金融與家庭債務(wù)風(fēng)險的理論和計量模型，探討了數(shù)字金融發(fā)展對家庭債務(wù)風(fēng)險的影響和作用機(jī)理，得出結(jié)論：
第一，數(shù)字金融在提高金融效率的同時，也具有信貸軟約束特征，導(dǎo)致信貸市場出現(xiàn)過度授信和過度借貸，對家庭債務(wù)擴(kuò)張形成助推放大作用，加大了家庭負(fù)債的脆弱性和不穩(wěn)定性;第二，數(shù)字金融使用廣度和金融數(shù)字化程度對家庭債務(wù)風(fēng)險具有明顯放大效應(yīng)，數(shù)字金融的快速滲透和廣泛應(yīng)用推動了家庭負(fù)債擴(kuò)張，而數(shù)字金融使用深度則可對家庭債務(wù)風(fēng)險發(fā)揮一定緩釋作用;第三，數(shù)字金融對家庭債務(wù)擴(kuò)張作用主要通過推動房貸負(fù)債比的上升和擠占消費性支出的傳導(dǎo)機(jī)制實現(xiàn);第四，經(jīng)過異質(zhì)性檢驗發(fā)現(xiàn)，數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險的放大影響隨著家庭收入的上升而下降，但隨著家庭負(fù)債規(guī)模的攀升而加強(qiáng)，這種作用規(guī)律在城鎮(zhèn)和中西部地區(qū)家庭更為明顯;第五，穩(wěn)健性檢驗表明，數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險的影響存在時間遞減規(guī)律，數(shù)字金融對家庭債務(wù)風(fēng)險當(dāng)期影響最強(qiáng)，在滯后1期時減弱、滯后2期后不再顯著。
此外，控制家庭成員個體特征、財務(wù)特征、宏觀經(jīng)濟(jì)特征和采用工具變量、樣本調(diào)整等方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，并沒有改變本文結(jié)論。由于數(shù)字金融覆蓋群體本身具有相對脆弱性和敏感性[35](P1-16)，其帶來的金融過度自由化中極有可能對家庭債務(wù)風(fēng)險具有加速放大效應(yīng)。因而在政策應(yīng)對層面我們需要做到：
一是加強(qiáng)數(shù)字金融監(jiān)管，防范系統(tǒng)性重大金融風(fēng)險。需要把握好推進(jìn)數(shù)字金融發(fā)展和防范金融風(fēng)險的動態(tài)平衡，堅持審慎監(jiān)管和行為監(jiān)管，完善數(shù)字金融監(jiān)管體系，提升監(jiān)管科技水平，有效遏制數(shù)字技術(shù)驅(qū)動金融過度自由化和無序競爭引發(fā)的金融風(fēng)險亂象，防止群體性和家庭債務(wù)崩裂導(dǎo)致民間金融塌陷，致使資金鏈出現(xiàn)多米諾骨牌斷裂，并快速傳導(dǎo)至非金融和金融機(jī)構(gòu)，形成債務(wù)風(fēng)險的跨部門和跨區(qū)域傳染。同時要讓金融機(jī)構(gòu)、互聯(lián)網(wǎng)公司、金融監(jiān)管者和家庭擔(dān)負(fù)起各自的責(zé)任，共同打造好金融教育、機(jī)構(gòu)自律管理和家庭消費者保護(hù)的監(jiān)管“三支柱”，堅決守住不發(fā)生系統(tǒng)性重大金融風(fēng)險的底線。
二是嚴(yán)控住戶部門杠桿攀升，提早布局風(fēng)險化解工作。政府需要將控制住戶部門杠桿率攀升作為新時期統(tǒng)籌重大金融風(fēng)險防范化解工作的重要內(nèi)容。一方面，我國住戶部門負(fù)債規(guī)模連續(xù)攀升，1994年至2020年，住戶部門杠桿率累計上升了53.89個百分點，僅在“十三五”期間就上升了17.24個百分點，并有加速上升勢頭，增幅超過了同期非金融企業(yè)和政府部門。
另一方面，我國住戶部門通過初次分配和再分配獲得的全部可支配收入在國民總收入中所占比重呈現(xiàn)逐年下降趨勢，初次分配比例從2000年的67.15%下降至2018年的不足60%，表明住戶部門對債務(wù)的維系能力和償債能力在下降。與其他部門相比，住戶部門債務(wù)危機(jī)最容易演變?yōu)樯鐣C(jī)。因此，必須對住戶部門杠桿率進(jìn)行強(qiáng)有力的政策干預(yù)。
三是穩(wěn)定房地產(chǎn)市場預(yù)期，堅持“住房不炒”政策定位。從世界范圍看，房貸是家庭債務(wù)的主要構(gòu)成部分。截至2020年末，我國個人住房貸款余額達(dá)33.44萬億元，是2008年的11.56倍，占住戶部門債務(wù)總額的比例為54.50%。住戶部門杠桿率的快速上升與住房貸款的擴(kuò)張和房地產(chǎn)市場泡沫式發(fā)展密切相關(guān)。在各種因素推動下，房產(chǎn)的金屬投資屬性遠(yuǎn)超消費屬性，且房地產(chǎn)與金融活動交織呈現(xiàn)出非常強(qiáng)的商業(yè)周期性。美日等國的經(jīng)濟(jì)危機(jī)均表明，房貸的快速增長最終會加劇住戶部門負(fù)債，從而引發(fā)嚴(yán)重債務(wù)危機(jī)和風(fēng)險傳染。
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作者：王海軍楊虎
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